??箭牌家居的上市之路可謂一波三折。

??9月15日，箭牌家居集團(tuán)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“箭牌家居”）發(fā)布公告稱，原定于2022年9月16日進(jìn)行的網(wǎng)上、網(wǎng)下申購(gòu)將推遲至2022年10月14日，并推遲刊登《箭牌家居集團(tuán)股份有限公司首次公開發(fā)行股票發(fā)行公告》。原定于2022年9月15日舉行的網(wǎng)上路演推遲至2022年10月13日。

??另?yè)?jù)首次公開發(fā)行股票并上市招股說(shuō)明書顯示，本次公開發(fā)行9660.95萬(wàn)股，全部為新股，占本次發(fā)行后總股本9.66億股的10%，每股發(fā)行價(jià)格為12.68元/股，計(jì)劃在深交所主板上市。

??據(jù)公告顯示，若本次發(fā)行成功，預(yù)計(jì)發(fā)行人募集資金總額為12.25億元，扣除發(fā)行費(fèi)用6913.58萬(wàn)元（不含增值稅）后，預(yù)計(jì)募集資金凈額為11.56億元，主要用于智能家居產(chǎn)品產(chǎn)能技術(shù)改造項(xiàng)目等。

??對(duì)于箭牌家居在申購(gòu)前夕，推遲了申購(gòu)和路演時(shí)間。北京市眾明律師事務(wù)所兼職律師、高級(jí)經(jīng)濟(jì)師宋庭敏向記者表示：“從公開的訊息來(lái)看，這是發(fā)行人與保薦人（主承銷商）協(xié)商確定的結(jié)果，推遲的時(shí)間未長(zhǎng)于1個(gè)月，很可能是基于搶在‘金九銀十’銷售旺季力爭(zhēng)更好營(yíng)業(yè)收入、更優(yōu)客服以及進(jìn)一步完善路演及申購(gòu)準(zhǔn)備工作而做出的穩(wěn)妥安排?！?/p>

??除了此次上市前夕推遲申購(gòu)和路演時(shí)間外，2021年12月24日，證監(jiān)會(huì)對(duì)箭牌家居提出了61條反饋意見；2022年1月下旬，證監(jiān)會(huì)中止對(duì)箭牌家居首次公開發(fā)行股票申請(qǐng)審查，對(duì)于此次審核中止原因，系監(jiān)管部門宣布對(duì)三家中介機(jī)構(gòu)因涉樂(lè)視網(wǎng)財(cái)務(wù)造假案。

??另外，作為典型的家族企業(yè)，箭牌家居本次IPO之前曾大舉分紅，并借此使大量資金流入公司實(shí)際控制人及其親屬口袋。箭牌家居一邊分紅一邊融資補(bǔ)充流動(dòng)資金的做法，也引起不少投資者的質(zhì)疑。

??針對(duì)申購(gòu)?fù)七t原因、財(cái)務(wù)情況、上市后計(jì)劃等問(wèn)題，記者致函箭牌家居，截至發(fā)稿，未收到采訪函回復(fù)。

??上市“坎坷路”

??2021年7月，箭牌家居向深交所遞交招股說(shuō)明書，正式開啟IPO沖刺。

??2021年12月24日，證監(jiān)會(huì)針對(duì)箭牌家居的IPO申報(bào)，給出了25頁(yè)，合計(jì)61個(gè)問(wèn)題的反饋意見，總字?jǐn)?shù)超過(guò)了2萬(wàn)，對(duì)箭牌家居收購(gòu)關(guān)聯(lián)方資產(chǎn)、環(huán)境保護(hù)、是否是落后產(chǎn)能等問(wèn)題都提出了質(zhì)疑，要求中介機(jī)構(gòu)、律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)事務(wù)所補(bǔ)充相關(guān)資料，并發(fā)表意見。

??在這份質(zhì)詢函中，其中涉及的規(guī)范性問(wèn)題共有18項(xiàng)，信披問(wèn)題共有38項(xiàng)，其余還有5項(xiàng)其他問(wèn)題。

??在“規(guī)范性問(wèn)題”意見中，證監(jiān)會(huì)要求箭牌家居IPO保薦機(jī)構(gòu)(中信證券)對(duì)發(fā)行人資產(chǎn)重組、注銷企業(yè)、實(shí)控人一致行動(dòng)協(xié)議、增資對(duì)賭、對(duì)外投資轉(zhuǎn)讓、企業(yè)掛靠、經(jīng)銷商與發(fā)行人關(guān)系、銷售模式、報(bào)告期間主營(yíng)收入明細(xì)、電商收入真實(shí)性、報(bào)告期間毛利率波動(dòng)大以及期間費(fèi)用明細(xì)等方面情況，作出進(jìn)一步具體說(shuō)明。

??在“信息披露問(wèn)題”意見中，證監(jiān)會(huì)要求箭牌家居IPO保薦機(jī)構(gòu)(中信證券)進(jìn)一步就實(shí)控人謝岳榮關(guān)聯(lián)交易合理性、專利、資質(zhì)、獲客渠道、生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)與行政處罰情況、董監(jiān)高違規(guī)情況、銀行流水、稅收優(yōu)惠、供應(yīng)商具體情況、政府補(bǔ)助、財(cái)務(wù)狀況、存貨、固定資產(chǎn)、非經(jīng)常性損益、應(yīng)收賬款、現(xiàn)金流量?jī)纛~等事項(xiàng)進(jìn)行補(bǔ)充說(shuō)明。

??在“其他問(wèn)題”意見中，證監(jiān)會(huì)要求箭牌家居IPO保薦機(jī)構(gòu)(中信證券)對(duì)薪酬制度與收入水平、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)變動(dòng)、董監(jiān)高及實(shí)控人敏感關(guān)系以及財(cái)務(wù)信披露質(zhì)量與盈利能力等對(duì)投資者價(jià)值判斷有重大影響的問(wèn)題進(jìn)行說(shuō)明。

??除了被證監(jiān)會(huì)“靈魂拷問(wèn)”外，箭牌家居的IPO進(jìn)程再度受阻。2022年1月下旬，箭牌家居被“一次中止審查通知”。箭牌家居此次審核中止是由于所使用的會(huì)計(jì)事務(wù)所，涉及樂(lè)視網(wǎng)財(cái)務(wù)造假案，因此公司上市進(jìn)程受到牽連。

??1月26日，由于涉及樂(lè)視網(wǎng)財(cái)務(wù)造假案，包括信永中和會(huì)計(jì)師事務(wù)所、金杜律師事務(wù)所和中德證券在內(nèi)的三家中介機(jī)構(gòu)，被監(jiān)管層宣布立案調(diào)查。與箭牌家居IPO合作的正是信永中和會(huì)計(jì)師事務(wù)所。

??股權(quán)收購(gòu)動(dòng)作存疑

??據(jù)公告顯示，本次發(fā)行預(yù)計(jì)發(fā)行人募集資金總額為12.25億元，扣除發(fā)行費(fèi)用6913.58萬(wàn)元（不含增值稅）后，預(yù)計(jì)募集資金凈額為11.56億元，主要用于智能家居產(chǎn)品產(chǎn)能技術(shù)改造項(xiàng)目等。

??箭牌家居表示，“上市募投項(xiàng)目，是公司戰(zhàn)略發(fā)展的關(guān)鍵一步?！蹦纪俄?xiàng)目若順利實(shí)施，將有效擴(kuò)張產(chǎn)能、提升公司產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力、擴(kuò)大市場(chǎng)覆蓋能力，對(duì)公司業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期增長(zhǎng)提供重要支持。

??宋庭敏表示，“箭牌家居募資大部分將布局智能化改造、研發(fā)中心建設(shè)和品牌營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)升級(jí)。如果募投項(xiàng)目新增產(chǎn)能達(dá)到預(yù)期目標(biāo)，將進(jìn)一步加劇陶瓷衛(wèi)浴行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局，加快行業(yè)洗牌?！?/p>

??值得注意的是，箭牌家居作為典型的家族企業(yè)，在拋出超大規(guī)模募資擴(kuò)大產(chǎn)能的同時(shí)，曾大舉分紅，使大量資金流入公司實(shí)際控制人及親屬口袋。箭牌家居一邊分紅一邊融資補(bǔ)充流動(dòng)資金的做法，引起不少投資者的質(zhì)疑。

??招股書顯示，公司實(shí)際控制人是謝岳榮、霍秋潔、謝安琪、謝煒4人，謝岳榮和霍秋潔為夫妻關(guān)系，謝安琪和謝煒均為二人的子女,4人合計(jì)持有65%的樂(lè)華恒業(yè)投資的股權(quán)。而根據(jù)招股書箭牌家居的前四名控股股東中，樂(lè)華恒業(yè)投資持股比例55.24%，公司創(chuàng)始人謝岳容持有23.94%，霍陳貿(mào)易持有9.74%，霍少容持有3.68%的股權(quán)?；絷愘Q(mào)易是霍振輝100%持股公司，霍振輝、霍少容為霍秋潔親屬，謝岳榮一家合計(jì)持有箭牌家居79.17%的股份，謝霍家族共計(jì)持有箭牌家居92.07%股份。除了控股，六人還分別擔(dān)任公司高管。

??2020年8月28日，箭牌家居2020年第二次臨時(shí)股東大會(huì)審議通過(guò)了《關(guān)于2020半年度利潤(rùn)分配方案的議案》，向全體股東派發(fā)現(xiàn)金4.5億元，占當(dāng)年凈利潤(rùn)的76.67%，這筆現(xiàn)金大部分都進(jìn)了實(shí)控人家族的口袋。

??此外，招股書顯示，2019年10月，箭牌家居第五次增資，首次接入外部資本。中證投資、金石坤享作為外部投資者，分別認(rèn)繳出資469.56萬(wàn)元和352.17萬(wàn)元，增資價(jià)格以投后估值70億元為依據(jù)，經(jīng)雙方協(xié)商確定為8.52元/注冊(cè)資本。

??值得一提的是，中證投資、金石坤享均為箭牌家居上市保薦人中信證券控股企業(yè)。在參與增資一年后，箭牌家居估值暴增，導(dǎo)致中證投資、金石坤享大幅浮盈，引發(fā)了是否涉及“利益輸送”的疑問(wèn)。

??2020年10月，箭牌家居再次增資，珠海岙恒、深創(chuàng)投、紅土君晟參與。珠海岙恒的背后是著名投資機(jī)構(gòu)高瓴集團(tuán)，以3.375億元認(rèn)購(gòu)新增的2567.9萬(wàn)股股份；深創(chuàng)投則以8750萬(wàn)元認(rèn)購(gòu)新增的665.77萬(wàn)股；紅土君晟以2500萬(wàn)元認(rèn)購(gòu)新增的190.2萬(wàn)股。增資價(jià)格以投后估值112.5億元為依據(jù)，經(jīng)雙方協(xié)商確定為13.14元/股。

??兩個(gè)月后的2020年12月，箭牌家居又一次增資，紅星喜兆、青島青堃、北京居然參與。紅星喜兆和青島青堃系紅星美凱龍（601828.SH）旗下，北京居然系居然之家（000785.SZ）旗下，均系家居產(chǎn)業(yè)鏈上的重要合作伙伴。其中，紅星喜兆以5410.66萬(wàn)元認(rèn)購(gòu)公司新增的411.68萬(wàn)股股份；青島青堃以300萬(wàn)元認(rèn)購(gòu)新增的22.83萬(wàn)股；北京居然以1.14億元認(rèn)購(gòu)新增的869萬(wàn)股。本次增資價(jià)格仍為13.14元/股。

??從增資時(shí)間節(jié)點(diǎn)看，箭牌家居在短短一年時(shí)間內(nèi)，外部投資者入股估值分別為70億元、112.5億元，在同期營(yíng)業(yè)收入、凈利均下降的情況下，其估值反而大幅增長(zhǎng)42.5億元，這也引起了市場(chǎng)對(duì)估值短期內(nèi)暴增是否合理產(chǎn)生疑問(wèn)。

??短期償債壓力較大

??箭牌家居是一家集研發(fā)、生產(chǎn)、銷售與服務(wù)于一體的大型現(xiàn)代化制造企業(yè)，生產(chǎn)范圍覆蓋高品質(zhì)衛(wèi)生陶瓷、龍頭五金、浴室家具、瓷磚、浴缸浴房、定制櫥衣柜等全系列家居產(chǎn)品。旗下品牌包括ARROW箭牌、FAENZA法恩莎、ANNWA安華。

??招股書顯示，2019年~2021年，箭牌家居營(yíng)業(yè)收入分別為66.58億元、65.02億元、83.73億元，凈利潤(rùn)分別為5.56億元、5.89億元、5.77億元。箭牌家居表示，報(bào)告期內(nèi)，公司營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)的波動(dòng)主要是受公司產(chǎn)品銷售結(jié)構(gòu)變動(dòng)、消費(fèi)者偏好變動(dòng)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇、新冠疫情沖擊、個(gè)別客戶壞賬等因素的疊加影響。

??應(yīng)收賬款規(guī)模增加，也是箭牌家居要面臨的問(wèn)題。2019年~2021年，箭牌家居應(yīng)收賬面價(jià)值分別為2.17億元、2.37億元、3.2億元；逾期應(yīng)收賬款余額占應(yīng)收賬款余額的比例分別為38.63%、48.1%、50.25%。

??在應(yīng)收賬款增長(zhǎng)下，箭牌家居的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流出現(xiàn)減少。數(shù)據(jù)顯示，2020年，箭牌家居經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~約為12.7億元，2021年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流為9.06萬(wàn)元。

??招股書披露，2019年~2021年，箭牌家居資產(chǎn)負(fù)債率分別為76.05%、67.56%、66.08%。雖資產(chǎn)負(fù)債率呈下降趨勢(shì)，但仍超過(guò)40%~60%的適宜水平，而且資產(chǎn)負(fù)債率也遠(yuǎn)超行業(yè)均值，短期償債能力又稍顯遜色，未來(lái)如果公司的產(chǎn)銷量增加，資金周轉(zhuǎn)補(bǔ)償，或存在無(wú)法及時(shí)清償?shù)狡趥鶆?wù)的風(fēng)險(xiǎn)。

??另外，2019年~2021年，箭牌家居流動(dòng)負(fù)債分別為46.3億元、44.1億元、47.6億元，流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)27.22億元、30.43億元、35.23億元。近三年公司流動(dòng)資產(chǎn)均無(wú)法覆蓋流動(dòng)負(fù)債，可見短期償債壓力較大，或出現(xiàn)資金鏈問(wèn)題。

??從證監(jiān)會(huì)問(wèn)詢到IPO中止，再到申購(gòu)?fù)七t，箭牌家居的上市之路可謂波折不斷，而接下來(lái)箭牌家居的上市也會(huì)加劇衛(wèi)浴行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)。