[克而瑞]大悅城：歸母凈利首現(xiàn)負(fù)值，堅(jiān)持雙輪雙核發(fā)展

??導(dǎo) 讀

??千億目標(biāo)相差較遠(yuǎn)，利潤(rùn)規(guī)模轉(zhuǎn)頭向下，歸母凈利首現(xiàn)負(fù)值。短期無償債壓力，屬于“黃檔”房企。

??【銷售額不增反減，21年千億目標(biāo)有壓力】2020年全口徑簽約銷售金額694億元，同比下降2.4%，遠(yuǎn)低于行業(yè)百?gòu)?qiáng)12.4%的銷售增速。大悅城在業(yè)績(jī)會(huì)上表示，2021年將堅(jiān)持千億目標(biāo)不動(dòng)搖，按1513億元的可售貨值計(jì)算，去化率要達(dá)到66%。參考對(duì)比企業(yè)2020年約46%的去化表現(xiàn)，在2021年實(shí)現(xiàn)千億目標(biāo)有壓力。就銷售金額區(qū)域分布來看，長(zhǎng)三角仍是主力，銷售占比為48%，其余區(qū)域較為均勻。 

??【新增土地平均樓面價(jià)再降17%，深耕二線城市】2020年新增土儲(chǔ)權(quán)益比例54%，低于行業(yè)平均水平。拿地銷售比約0.3，投資較為謹(jǐn)慎。12個(gè)項(xiàng)目地塊為底價(jià)成交，所以平均樓面價(jià)相比2019年再降17%至4579，相比22244元/平方米的銷售均價(jià)有一定的利潤(rùn)空間。新增土儲(chǔ)大都分布在銷售占比最小的中西部，反映了企業(yè)注重全國(guó)化的均衡布局。截止2020年底擁有土儲(chǔ)總計(jì)容建面達(dá)2871萬平方米，能滿足未來4-5年的需求?？偼羶?chǔ)分布格局符合“機(jī)會(huì)型布局一線，深耕二線、強(qiáng)三線以及都市圈核心城市周邊三四線”的規(guī)劃，二線城市土儲(chǔ)資源占比超六成。 

??【總營(yíng)收增長(zhǎng)，歸母凈利首現(xiàn)負(fù)值】2020年?duì)I收為384.5億元，同比增長(zhǎng)13.8%，主要因?yàn)樯唐贩夸N售及一級(jí)土地開發(fā)收入同比增長(zhǎng)21%，與總營(yíng)收占比約85%。投資物業(yè)和酒店經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)營(yíng)收則分別同比下降14%和29%。毛利潤(rùn)同比下滑12.8%，毛利率也同比下滑9.6個(gè)百分點(diǎn)，主要是因?yàn)?016-2017年高價(jià)拿地項(xiàng)目入市后受到調(diào)控限價(jià)政策影響。此外，由于疫情減免租金和資產(chǎn)減值損失，歸母凈利潤(rùn)約-3.9億元，同比下降118.88%，是完成重組后利潤(rùn)首次出現(xiàn)負(fù)值。歸母凈利率和每股基本收益也首現(xiàn)負(fù)值，分別是-1%和-0.09。 

??【融資優(yōu)勢(shì)明顯，為黃檔房企】截止2020年末擁有現(xiàn)金317.6億元，同比增長(zhǎng)約15%，現(xiàn)金短債比微升至1.76，短期無償債壓力，長(zhǎng)短債比有所下降至2.92，債務(wù)結(jié)構(gòu)相對(duì)健康。保持了較低的平均借貸利率，2020年總有息債中銀行貸款占比達(dá)70%，平均融資成本僅為5.1%。凈負(fù)債率為85.7%，同比下降了13.5個(gè)百分點(diǎn)，符合監(jiān)管要求。然而，剔除預(yù)收款的資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)71.8%，雖相較2019年底下降約4個(gè)百分點(diǎn)，仍超出70%的閾值，屬于“黃檔”房企。 

??【雙輪雙核發(fā)展，商業(yè)體持續(xù)擴(kuò)張】堅(jiān)持“持有+銷售”、“產(chǎn)品+服務(wù)”的雙輪雙核發(fā)展的模式，旗下有商業(yè)地產(chǎn)平臺(tái)大悅城地產(chǎn)。2020年，已開業(yè)自持商業(yè)體共12個(gè)，還通過管理輸出模式運(yùn)營(yíng)3個(gè)大悅城項(xiàng)目。未來擬開業(yè)的自持商業(yè)體共14個(gè)，還有2個(gè)管理輸出項(xiàng)目。

??01銷 售

??銷售額不增反減

??長(zhǎng)三角銷售占比近半

??銷售額不增反減。2020年，大悅城控股全年全口徑簽約銷售金額694億元，同比下降2.4%，遠(yuǎn)低于行業(yè)百?gòu)?qiáng)12.4%的銷售增速。銷售額的負(fù)增長(zhǎng)，與去年銷售均價(jià)出現(xiàn)一定降幅有關(guān)，2020年大悅城控股銷售均價(jià)22244元/平方米，同比下降9.3%。同期銷售面積則同比上升約7.6%至312萬平方米。

??2021年實(shí)現(xiàn)千億目標(biāo)有壓力。大悅城在業(yè)績(jī)會(huì)上表示，2021年將堅(jiān)持千億目標(biāo)不動(dòng)搖，按1513億元的可售貨值計(jì)算，去化率要達(dá)到66%。參考對(duì)比企業(yè)2020年約46%的去化表現(xiàn)，在2021年實(shí)現(xiàn)千億目標(biāo)有一定壓力。

??從城市銷售額分布來看，一線城市整體排名靠前，二線城市占比最高，三四線單盤產(chǎn)能突出。一線城市整體均價(jià)較高所以銷售表現(xiàn)較為突出，占比達(dá)32%。其中上海單城市貢獻(xiàn)銷售116億元，接近所有三四線城市總銷售貢獻(xiàn)額，僅憑上海瑞虹天悅郡庭項(xiàng)目一個(gè)項(xiàng)目就斬獲68.2億元。值得一提的是，該項(xiàng)目在2020年克而瑞單項(xiàng)目金額排行榜上位列第8名，且2021年上海瑞虹項(xiàng)目第九期海景壹號(hào)開盤，延續(xù)了熱銷態(tài)勢(shì)，將為企業(yè)銷售提供有力保障。二線城市作為深耕對(duì)象，貢獻(xiàn)銷售的項(xiàng)目數(shù)量最多，達(dá)62個(gè)，因此銷售額占比最高，為48%。蘇州憑借科技城金茂府和蘇州天悅兩個(gè)項(xiàng)目出線，2020年全年城市銷售總額達(dá)71億元，超出深圳，位居企業(yè)銷售第二大貢獻(xiàn)城市。此外，雖三四線城市銷售占比只有20%，但單盤產(chǎn)能達(dá)到了7.1億，高出大悅城自身6.7億元的平均單盤銷售額。

??就銷售金額區(qū)域分布來看，長(zhǎng)三角仍是主力，其余區(qū)域較為均勻。長(zhǎng)三角依舊是主力區(qū)域，銷售占比最大，為48%，主要是因?yàn)樯虾：吞K州的項(xiàng)目表現(xiàn)突出，此外企業(yè)在長(zhǎng)三角的安徽省并沒有在售項(xiàng)目。與2019年的銷售布局相比，中西部銷售占比提升5個(gè)百分點(diǎn)至20%，與環(huán)渤海持平，主要是因?yàn)樨暙I(xiàn)銷售的城市數(shù)目變多，相比2019年增多14個(gè)至35個(gè)城市，單盤平均銷售額3.6億元，依舊低于企業(yè)整體水平。珠三角的銷售主要來自灣區(qū)，雖珠三角在2020年銷售占比較低，為12%，但其中近九成來自灣區(qū)，且深圳單城銷售于珠三角整體占比超六成。

??02投 資

??新增土地平均樓面價(jià)再降17%

??深耕二線城市

??三分之二的項(xiàng)目地塊底價(jià)成交，新增土儲(chǔ)區(qū)域分布與銷售互補(bǔ)。2020年大悅城控股共獲取項(xiàng)目18個(gè)，新增土儲(chǔ)計(jì)容建筑面積456.7萬平方米，權(quán)益計(jì)容建面約246.1萬平方米，新增土儲(chǔ)權(quán)益比例54%，有待提升權(quán)益比例。同時(shí)，新增土儲(chǔ)總價(jià)款為209.1億元，拿地銷售比約0.3，投資較為謹(jǐn)慎。據(jù)悉，其中12個(gè)項(xiàng)目地塊為底價(jià)成交，所以平均樓面價(jià)相比2019年再降17%至4579元/平方米，相比22244元/平方米的銷售均價(jià)有一定的利潤(rùn)空間。就新增土儲(chǔ)的分布區(qū)域來看，布局方向與銷售金額分布形成互補(bǔ)，銷售占比最小的中西部布局了最多的土儲(chǔ)計(jì)容建面，約291萬平方米，占比64%，這反映了企業(yè)注重全國(guó)化的均衡布局。

??機(jī)會(huì)型布局一線，深耕二線。截止2020年12月31日，大悅城控股擁有土儲(chǔ)總計(jì)容建面達(dá)2871萬平方米，權(quán)益計(jì)容建面約1635萬平方米，權(quán)益比例57%。按目前的銷售規(guī)模和增速來看，能滿足未來4-5年的需求。此外，土儲(chǔ)分布格局符合“機(jī)會(huì)型布局一線，深耕二線、強(qiáng)三線以及都市圈核心城市周邊三四線”的規(guī)劃。二線城市土儲(chǔ)資源最多，占比超六成，其次為一線城市占比22%，三四線則為16%。就分布區(qū)域來看，中西部和環(huán)渤海較多，占比超三成，珠三角最低僅為12%。

??03盈 利

??總營(yíng)收增長(zhǎng)

??歸母凈利首現(xiàn)負(fù)值

??總營(yíng)收同比增長(zhǎng)13.8%，多項(xiàng)業(yè)務(wù)收入下滑。2020年，大悅城控股營(yíng)業(yè)收入為384.5億元，同比增長(zhǎng)13.8%。營(yíng)收增長(zhǎng)主要得益于商品房銷售及一級(jí)土地開發(fā)業(yè)務(wù)收入的增長(zhǎng)，該業(yè)務(wù)營(yíng)收達(dá)325.8億元，同比增長(zhǎng)21%，占總營(yíng)收比重約85%。此外物業(yè)管理板塊收入同比微增4%至6.9億元，而其他業(yè)務(wù)的營(yíng)收都出現(xiàn)了不同程度的下降，其中投資物業(yè)和酒店經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)營(yíng)收分別同比下降14%和29%，與總營(yíng)收占比也相應(yīng)下滑。但由于企業(yè)采取“持有+銷售”雙輪驅(qū)動(dòng)的模式，投資物業(yè)及相關(guān)服務(wù)收入仍占總營(yíng)收的11.5%。

??毛利率雖降仍維持在31.4%，歸母凈利潤(rùn)首現(xiàn)負(fù)值。2020年大悅城控股實(shí)現(xiàn)毛利潤(rùn)120.9億元，同比下滑12.8%，毛利率也同比下滑9.6個(gè)百分點(diǎn)至31.4%，主要是因?yàn)?016年至2017年高價(jià)拿地項(xiàng)目入市后受到調(diào)控限價(jià)政策影響。此外，還受到疫情減免租金和資產(chǎn)減值損失的影響，歸母凈利潤(rùn)約-3.9億元，同比下降118.88%，這也是大悅城于2019年完成重組后利潤(rùn)首次出現(xiàn)負(fù)值。歸母凈利率和每股基本收益也首現(xiàn)負(fù)值，分別是-1%和-0.09。

??04負(fù) 債

??融資優(yōu)勢(shì)明顯

??為黃檔房企

??短期無償債壓力，融資優(yōu)勢(shì)明顯。截止2020年末，大悅城控股擁有現(xiàn)金317.6億元，同比增長(zhǎng)約15%。但短期債務(wù)增長(zhǎng)9%至180.8億元，現(xiàn)金短債比微升至1.76，短期無償債壓力。長(zhǎng)期債務(wù)同比基本持平，所以長(zhǎng)短債比有所下降至2.92，債務(wù)結(jié)構(gòu)相對(duì)健康。值得一提的是，大悅城控股作為央企，長(zhǎng)期保持了較低的平均借貸利率，2020年有息負(fù)債中70%均來自于銀行貸款，平均融資成本僅為5.1%。

??凈負(fù)債率大幅降低，屬于黃檔房企。2020年底大悅城控股的凈負(fù)債率為85.7%，同比下降了13.5個(gè)百分點(diǎn)，符合監(jiān)管要求。然而，剔除預(yù)收款的資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)71.8%，雖相較2019年底下降約4個(gè)百分點(diǎn)，仍超出70%的閾值，屬于“黃檔”房企。

??05戰(zhàn) 略

??雙輪雙核發(fā)展

??商業(yè)持續(xù)擴(kuò)張

??大悅城堅(jiān)持“持有+銷售”、“產(chǎn)品+服務(wù)”的雙輪雙核發(fā)展的模式，旗下有商業(yè)地產(chǎn)平臺(tái)大悅城地產(chǎn)。受疫情影響較大，2020年大悅城地產(chǎn)各項(xiàng)業(yè)務(wù)有不同程度的下滑，可持續(xù)性收入43.9億元，同比下滑19.2%。其中投資物業(yè)營(yíng)收達(dá)35.9億元，同比下滑17.3%；酒店經(jīng)營(yíng)收入6.0億元，同比下滑28.7%。

??大悅城商業(yè)持續(xù)擴(kuò)張，2020年首個(gè)春風(fēng)里項(xiàng)目亮相。2020年，大悅城已開業(yè)自持商業(yè)體共12個(gè)，包括10個(gè)大悅城購(gòu)物中心、1個(gè)春風(fēng)里項(xiàng)目以及1個(gè)祥云小鎮(zhèn)，其中北京大興春風(fēng)里在期內(nèi)作為春風(fēng)里產(chǎn)品線下首個(gè)項(xiàng)目亮相，開業(yè)當(dāng)天出租率 91%，開業(yè)率達(dá) 90%。整體來看，購(gòu)物中心可出租面積共計(jì) 90.77 萬平方米，全年平均出租率 93.9%。同時(shí)，公司還通過管理輸出模式運(yùn)營(yíng)天津和平大悅城項(xiàng)目、昆明大悅城項(xiàng)目以及鞍山大悅城項(xiàng)目。

??未來擬開業(yè)的自持商業(yè)體共14個(gè)，還有2個(gè)管理輸出項(xiàng)目。展望未來，公司在建擬建的自持大悅城共10個(gè)，位于北京、武漢、重慶、成都、濟(jì)南、三亞、深圳、廈門、南昌等城市，其中南昌和廈門項(xiàng)目為期內(nèi)新增；在建擬建的大悅春風(fēng)里項(xiàng)目2個(gè)，位于北京和蘇州，且計(jì)劃在2021年開業(yè)；在建的祥云小鎮(zhèn)項(xiàng)目2個(gè)，分別位于青島、武漢；同時(shí)，報(bào)告期內(nèi)新增在建輕資產(chǎn)項(xiàng)目 2 個(gè)，位于長(zhǎng)沙和無錫。